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走这第五步，除了出卖以外，就是上市。我们通常说的上市包括listing和IPO。Listing相应中文的“挂牌”，即某个股票交易中心同意买卖这个公司的股票。在绝大多数的情况下，listing伴随着的一个IPO，也就是股票首次向大众出售，即Initial
Public
Offering。很多人把IPO和listing（即上市）等同起来，这是错误的。任何一个挂牌公司，向大众发行新的股票，只要这个股票以前没有发行过，都可以通过IPO的办法。一般常见的再次IPO的情况，包括上市公司将自己的一部分在股市单独挂牌（即spin
off）。
在考虑怎么上市以前，首先要确定是否上市。上市的好处很多，最大的好处当然是可以通过IPO融资。上市融资的规模是可以骇人听闻的。2006年中国工商银行在美国上市的时候，融资额达$216亿。而且，在IPO以后，如果公司需要资金继续扩张，它就可以进行所谓的二次出售（Secondary
Market
Offering）。公司可以发行新股（称作稀释性的），也可以出售其他股东的股票（称作非稀释性的）。稀释性的二次出售使得公司随时可以筹集到它需要的经费。因为这种筹集直接在从股票交易市场上获得，不用和投资者一对一地谈判，这就减少了公司管理层的工作量。当然，每当公司发行新股票的时候，股票都会跌一些。这样的事情做得太多了，也可能会引起信任危机，从而导致股东因为对公司长远前景的信心不足，抛售股票。一旦抛售成风，股价大跌，就会引发更多的人就会抛售，这种情形一发生，到什么时候停止，谁也猜不出来。所以公司不能把股票市场当成是摇钱树。
这样融资的最大好处就是，与贷款不同，IPO收入的钱永远不需要偿还。公司付出的代价是公司的一部分拥有权，也就是说，新股东有权分享公司的利润、参与公司决策等等。如果公司解散，他们有权分摊解散时的资本分配。每一次IPO，都会稀释目前持股人所持的股票的价值（因为IPO增加了该公司的总股票数）。但是，因为融资是为了扩展生意，所以IPO时持股人的心态就是在扩展了以后，他们手里的股票，从绝对价值上，会有所增加。也就是说，他们相信，公司的增长百分比（将来公司的价值除以IPO以前的价值），会超过股票数目增长的百分比（IPO之后的总股数除以IPO以前的总股数）。
公司一上市，公司对员工的奖励办法就又多了一些。最简单的办法是奖励给员工所谓的购股权（即stock
option）。这个购股权的意义是在某个时间持有这个购股权的人有权在某个价位上购买公司股票。譬如说，公司给一个员工100股某年某月某日价格在$25的stock
option。这个意义就是在某年某月某日，持有这个option的人，有权以$25的价格购买公司股票。如果那时股票在$35这个价位上，员工就可以行使这个权利，以$25买入，然后立刻卖出（$35一股）。这样一股他就可以赚$10。100股就是$1,000。Stock
option对员工有很大的鼓励作用。试想，还是用上面的例子，如果股票从$25涨到$525（这在股票市场上也是时常发生的事情），那么员工就可以赚$50,000。对于option来说，只有公司的股票上涨，员工才可以拿到钱。还是用上面的例子，如果股票跌到了$15，那员工就没有必要行使这个
option，因为他们一分钱都赚不到。从一方面说，option使得所有员工都像CEO一样，眼光放在公司的价值上，为所有股东谋利益。成功的公司，例如Wal-Mart，Home
Depot，Microsoft，Google等等，靠option造就了一大批百万、千万、以至亿万富翁。当年，Google还是40人的小公司的时候，雇了Bonnie
Brown来为员工按摩，现在Brown已经不再给人家按摩，而用通过Google stock option得来的钱，专门从事慈善事业。
自由交易股票的好处还很多，大公司用现金购买小公司的时候，常常会出售等值的新股票。因为出售股票的额度，和这个小公司的价值相等，那么这个大公司等于一分现钱都没有出，就把这个小公司给买下来了。而且，因为这些股票代表新买来的小公司的价值，所以这种新股票实际上是非稀释性的。也就是说每一股代表的资产额，保持不变。
自然，公司上市，会使得更多的人研究这个公司，其声望也会因为上市而提高。
上市并不都是好处，股票一上市，这个公司在英文里就成了public company，就要定期向SEC （即证券交易委员会或Securities
and Exchange Commission）提出运营情况报告。在2002年萨班斯法案（Sarbanes-Oxley
Act）通过以后，公司的CEO要以签名的方式对报告负责。换句话说，在某些情况下，如果公司报表有大错，那么CEO就可能要坐牢。这些报告里，包括每季度要递交的所谓10-Q报告。详细报告公司一个季度的运营情况。如果运营不好，就会影响股票价格。这样，公司做事，经常要迁就季度报告。当一个季度的盈利不好时，那么有一些花费就不能在这个季度里面支付，否则会影响公司的总利润。为了在账面上保证公司稳定盈利，CFO的作用就极其重要。制造这种稳定局面，有时是个大难题，常常会使得CEO连觉都睡不着。
另外，在上市以后，公司对股东人选就失去了控制。如果没有上市，公司对于不喜欢的人，不把股票卖给他就行了，上市以后，任何人都可以买公司的股票，然后在董事会指定他的代表。更有甚者，任何人都可以在公开市场上买到足够的股票，然后在董事会投票把现有的公司管理层扫地出门。也就是说，一个人经营了一辈子的公司，只要他自己不掌控多数股权，公司就可能被人恶性接受（即hostile
takeover）。
因为公司对投资者的控制力大大减弱，而且很多投资者投资的目的就是为了不断地挣钱，这样公司就很难说服投资者，为了长远的利益，连续亏损。很多公司的股票会掌控在基金的手里，对于基金来说，他们追求的是稳步增长。这里还不说这些投资公司里面的分析师。如果他们对公司作出不利的分析，那公司的股票立刻会受到打击。很多人会问，股票只不过是公司以外的人互相之间交换股份时所付的价钱，和公司又有什么直接关系？对于上市公司来说，公司的价值就是由股票价格来衡量的。如果股票价格太低，公司就不能再用发行股票的办法筹资。而且，因为公司没有了这个筹资的方式，银行就不会以优惠利息贷款给公司。所以对于手里没有现钱的公司，股票跌值是一个致命的打击。对于手里握着大笔现金的公司，股票大跌后，公司就可以趁机买回一些自己的股票，并将这些股票囤积在手中，以备日后缺钱的时候用。一般来说，当公司开始购买自己的股票的时候，股票价格就会上升，所以董事会通常会指示公司开始购买自己的股票，当股价回升到某个价位时，就停止购买。
如果公司财务出现问题，手里又没有足够的现钱，那就只有一个办法，即减少开支。这就意味着大量裁员。我在美国公司上班的时候，特别是在dot-com里面，亲身经历过很多次血洗。原因就是董事会（受风险投资公司操纵）决定减少开支，使得管理层没有别的办法。有的时候，你真的想骂他们愚蠢，但是他们脑子里想的不是作出一个产品，赢得市场，而是下个月他们要对投资人提出的报表。亏得太多了，他们就要裁一些公司。对他们来说，这就是最大的明智。至于投资换来的技术付之东流，社会资源受到浪费，对他们来说是无足轻重的。有很多大公司，如生产音响设备很有名的Harman
Kardon，很多投资银行想帮他们上市，但是他们就是不上市。Harman Kardon一个很骄傲的事情就是他们从来没有裁员过。
公司一上市，CEO就要花很多时间来对付投资者、基金的经理、投资公司的分析师等等。在上市之前，所有CEO都要回答这个问题，在这种情况下（也就是说公司可以筹到大量资金，但是CEO不再能够在专心从事公司业务的情况下），他还能不能使公司成功？
当企业家分析了上面提到的各个方面以后，仍然想上市，那就要开始做可行性分析。这个分析的最大的两个指标就是公司的发展前景和以往各季度的利润。一般来说，投资人对一个IPO感兴趣，是因为他们指望这个公司会借助筹得的资金迅速扩展，所以传统上，也就是在dot-com之前，公司一定要达到一定规模才可以成功上市。Dot-com改变了这种情况，一个一分钱都没有挣到过的公司，也可以成功上市。对于很多公司，如amazon.com，投资人相信了其创始人Jeff
Bezos，使得amazon.com得以成功上市。如果投资人在1997年买了amazon.com的股票一直没有卖的话，到了2008年，经过
dot-com的崩溃，和最近股市的低迷，股值还是上扬了3.5倍。当然，很多其它的dot-com早就倒闭了。
一个很成熟的公司，即便没有很大的发展空间，因为它有着持续的利润，也可以成功地上市，如Harman Kardon。在这一步，上市和销售产品的原理是一样的，不同的只不过上市的成功靠成功地销售公司的股份。换句话说，如果企业家可以用他的想法和公司的业绩说服投资者投资，那他就可以通过IPO筹到很多钱。
IPO通常是通过underwriter（通常由投资银行充当）操作的。在可行性研究以后，就要雇一个underwriter。Underwriter一般译作“包销商”。实际上，underwriter实际上起的是一个中间人的作用。虽然表面上他们可能包销，实际上他们是有了下家才“包销”上家。美国的很多银行承办underwriting业务，最大的包括Goldman
Sachs、Merrill Lynch、Credit Suisse First Boston、Lehman Brothers、和Morgan
Stanley等。但是如果你的公司的发展前景不确定，或者不看好，或者公司的规模不大，利润不稳定，那这些大underwriter就不会感兴趣，这时，企业家就只好找那些小一些的underwriter。大underwriter的好处是他们和大投资公司（如基金）有相当深厚的关系，由他们出面，促销就比较容易。
找underwriter的时候，一个很重要的谈判因素就是他们收取的费用。这个费用有时可以高达8%。另一个要谈判的就是如何出售。Underwriter实际上是一种投标过程，也就是说，公司发行很多股票，应对很多有兴趣购买的投资者。华尔街常用的是所谓bought
deal的办法，是由underwriter以一定价格从公司买下所有的股票，然后再卖给大众。“包销商”的翻译可能就是这么来的。实际上，这个价格是
underwriter通过和大投资公司商洽定出来的。这个方法的问题就是一般定下来的价格太低。使得公司失去了筹集资金的机会，而且
underwriter可以从中玩猫腻。在dot-com期间，underwriter把定价$20的股票卖给关系户，然后在股票上市当天，这些关系户就可以以$400脱手。即使不是疯狂的时代，是用王安1967年的例子，在发行第一天，股票也涨了3倍多。
比bought deal更合理的一个办法是即所谓荷兰投标法（Dutch
auction）。当年Google上市用的就是这种办法。简单来说，Dutch
auction的过程就是要大家来投标，价钱从高往低叫，一直到募集的钱都募集到为止，然后所有中标的人都付最低的价钱。美国的政府债券就是通过Dutch
auction的方式出售的。一般来说，这个过程要15分钟左右。Underwriter一般不愿意使用这种方式。
选择underwriter的另一个因素就是underwriter对公司的兴趣。要想提升他们对兴趣，公司的财务报表要非常清楚，而且管理人员的素质要非常高。一般来说，如果这个公司不为常人所知，underwriter会考察公司整个管理团队的声誉和经验。换句话说，如果企业家的公司里没有专业管理人员，那么好的underwriter也很难对这个公司感兴趣。和underwriter的关系，就和任何商业关系一样，有一个店大欺客，还是客大欺店的问题。Google上市的时候，迫使Credit
Suisse First Boston和Morgan Stanley使用Dutch
auction，而且谈下来的费用仅为2.81%。结果，Google上市的当天的股价只上升了17%。为此，underwriter收入了五千四百多万元。
在和underwriter谈判的过程中，公司一定要有律师代表。所谈的项目，除了上面提到过的融资数额、竞标方式、手续费等问题外，还包括什么形式的
securities（有价证券，例如股票），和整个合约的结构。举个例子，underwriter可以给公司一个包销承诺。也就是说，underwriter保证一定的融资数额。实际上，这就等于公司和underwriter商定了一个销售协议。也就是说，公司把所有要发行的股票，全都卖给underwriter，然后由underwriter再卖给投资者。另外，公司可能愿意作一个所谓“最大努力”的安排。在这种安排下，underwriter对融资额度不进行保证。Underwriter经常不愿意独自承担发行股票中的风险而去找其他的underwriter一起进行IPO。在Google上市的时候，Credit
Suisse First Boston就是找了Morgan Stanley而不是同时感兴趣的Goldman
Sachs合作首度发行Google股票。
公司要和underwriter一起决定卖什么形式的股票。虽然说股票是股份公司股份的所有权证明，但是股票有不同的形式。我们买的股票，一般是所谓的普通股，它赋予股东在股东会议上的表决权，但不保证支付红利。公司还可以发行所谓的优先股，持有优先股的人能够取得固定红利，并在公司破产或被清算时对剩余资产较普通股而言享有优先分配权的。累积优先股的红利可以积累。也就是说：如果某一个季度公司没有支付红利，那么红利将累计到下次支付红利时补足。非累积优先股是指如果公司在某一个季度没有分配红利，那么这些红利不会累积到下一次。
在公司和underwriter的契约里，通常会有一个禁止销售期的条款。也就是说，在股票发行后的一段时间内，常见的是6个月（SEC条例第144条规定至少90天），公司内部人员和上市以前的投资公司（通常是风险投资公司），不得出售手中持有的股票。这个政策首先是为了保证IPO的成功。试想，如果大众知道公司内部人员和风险投资公司持有的股票可以在IPO后迅速上市，那他们在通常的风险考虑之外，又会有一层忧虑。在这个禁止销售期间，至少会有两个季度报表，这样投资者可以在这6个月里进一步考察这个公司。在这6个月内，企业家要回答各种投资公司的分析师提出的问题。对其未来的收入、利润要进行预估，然后在季度末用实际数字证实。换句话说，公司在这6个月的透明度会非常高。如果投资者不喜欢这个公司的所作所为，想脱手股票的话，不必和公司内部人员和风险投资公司去竞争。（这也就是上市公司的CEO要分很多心在股市上的原因。）一般来说，总有些人会在禁止销售期间结束的时候卖空这个公司的股票，以赚取短期利润。所以市场上专门有一些专家，他们的本事就是能挑出那些在禁止销售期间结束时会股价大跌的股票。然后进行卖空，以图短期利润。当然，underwriter的分析师经常会在这个时候发表对公司有利的分析报告，给股价提供一个上升的力量。在行业内部把这种分析报告称之为“强心针报告
”。
谈判完毕，公司还要雇其他的专业律师、会计、和公关公司一同协助underwriter来兜售股票。因为IPO的法律及其复杂繁琐，所以一定要雇胜任的律师。这样的律师的要价，会非常高。但是如果雇那些不胜任、没有经验的便宜律师，到头来企业家吃的亏会更大。即使在IPO完成以后，公司也一直要有律师代表，处理与证券有关的事务，例如对于IPO、二次出售、和出售公司自己手里的（譬如说是从市场上买回来的）股票，法律规定都不一样。如果没有律师协助，搞错了，等到SEC找上门来，那麻烦就大了。而且根据萨班斯法案（Sarbanes-Oxley
Act），公司负责人员可能要负刑事责任。纽约有很多这样的律师事务所，专门作股票方面的业务，行业内部把这些律师事务所叫做the white
shoe firms 。
下一步，underwriter会起草一份注册声明，这个声明在行业内部被称为“令人恐惧”的S-1表格，递交SEC。这个声明里包括销售股票的计划、公司的的财务报表、管理人员的背景、任何可能触及的法律问题、融资的用途、现有股票的持股情况（也就是现存的股票有多少，都在什么人手中）等等。公司运营至少应该在递交S-1以前6个月满足报表要求（即提供SEC要求上市公司提供的报告内容）。在准备S-1表格的时候，企业家会和律师度过很长的艰难时光，有人曾和我抱怨，说在这个过程中，他就像个犯人，天天要被提审那样。因为SEC要求这些资料，律师也没有别的办法。SEC还要求企业家上交一个上市计划。在
SEC收到所有文件后，公司就进入一个所谓“冷静期”。在这期间，SEC会调查所有披露给它的资料。当SEC批准这个申请之后，真正的销售日期就可以定下来了。
在这个冷静期之内，underwriter会起草一份行内所谓的“不相干文件”。这是第一份公开投资说明，它包括所有有关公司的资料（除了股票价格和发行日期，因为当时不知道）。用这个“不相干文件”，underwriter和公司就开始炒作以逐步建立投资者对该公司股票的兴趣。他们会去所有的大金融投资机构去上演所谓的“巡回演出”或“马戏”。在这些“巡回演出”中，underwriter把企业家介绍给这些投资公司的基金经理及股票经济人们，让企业家介绍他们的公司和他们个人。对于企业家来说，这可能是他们一生中最重要的表演。对于经纪人来说，underwriter向他们兜售股票，这样他们可以敦促他们的客户投资。对于基金经理们来说，他们投的也是他们客户的钱。换句话说，这个“巡回演出”是演给又一层的中间人看的。其意义是保证投资者的分散性。
这时，underwriter和企业家要一起决定卖多少股，卖什么价钱。从历史上看，无论是全球性的，还是美国的IPO的价格都定得偏低。价格偏低的好处是股票会在短期内涨一些，这样投资人可以赚钱，因此当公司继续发行股票的时候，就会有更多的人买。坏处就是公司没有筹集到应该能够筹集到的资金，也就是说，IPO的价格定得偏低，等于是给投资者一个折扣。当然，定价太高也会有问题。定价太高，就可能卖不出去，即便卖出去了，股票第一天就跌，买IPO的人就不能脱手这些股票，因此可能会导致近一步的下跌。Underwriter会综合考虑这些因素来决定IPO的股票价格，使这个价格低到可以引起投资者的兴趣，但是高到可以筹得相当的资金。这个过程中最重要的一步就是underwriter和这些投资公司的基金经理商量他们会在什么价位买多少股。
这里要注意的是，不是所有的IPO都可以通过DTC（Depository Trust & Clearing
Corporation，或者存款信托和清算公司）进行清算。DTC是联邦储备系统的一部分，是在SEC注册的清算代理。没有DTC，在股票买卖以后，卖方就要把纸制股票送给买方。
万事就绪以后，就要选一个上市的良辰吉日。一个股票经常会因为宏观原因下跌。这些原因包括经济衰退、油价上涨、联邦储备银行提升利息等。因为上市要很多天以前确定，underwriter对那天要发生的很多事情是无法预先感知的。当然，如果股市在持续走低，那IPO的日期可以拖延一段。而且短期地说，IPO要避开政府公布重要经济数字的日期，以防止宏观原因使股票在上市第一天就遭受灭顶之灾。
在IPO过程中，有两段所谓“安静时期”。第一个“安静时期”从递交S-1开始，到SEC批准为止。在这段时间里，公司、underwriter、分析师、和其他有关方面，依照法律，不能讨论IPO，或者促销股票。另一个“安静时期”是从上市之日开始的40天。在这40天内，公司和
underwriter都禁止发表任何利润预期，或有关公司的分析报告。“安静时期”一过，一般来说，underwriter就会开始研究公司，并发布分析报告。在二次出售时，这个“安静时期”是10天。
真的到了IPO的当天，企业家不要指望公司里的任何人会做任何事情。最好的办法，就是多买一些香槟酒，组织庆祝。
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